Asset backed commercial paper (ABCP)

Concepto

Traducido como pagarés de empresa respaldados por activos, son instrumentos de renta fija a corto plazo — emitidos por los llamados conduits— para financiar inversiones en activos tanto a corto como a largo plazo. Es decir los conduits financian inversiones con emisiones de Asset Backed Comercial Paper, ABCP en adelante, que al ser instrumentos a corto plazo tienen que ir renovándose continuamente para mantener la financiación comprometida.

Para que estos pagarés resulten más atractivos a los inversores, con frecuencia se trata de lograr una mejora crediticia. Además, un programa de titulización de ABCP requiere la presencia de un proveedor de liquidez (un banco o un sindicato de bancos) que se compromete a proporcionar una línea de liquidez contingente a la sociedad vehicular en caso de escasez de financiación (por ejemplo, cuando la sociedad vehicular no puede emitir volúmenes suficientes de ABCP y, en consecuencia, registra una brecha de financiación). Este apoyo de liquidez puede ser importante, ya que los ABCP emitidos pueden llegar a tener a muy corto plazo.

Evolución

Inicialmente los ABCP fueron diseñados por los bancos como mecanismo para proporcionar financiación a empresas sin que esto supusiera un aumento de los requerimientos de capital.

Por ejemplo:

• — El Banco X financia la necesidad de capital circulante de su Cliente A. que esto supusiera un aumento de los requerimientos de capital.
• — Si el Banco X quiere disminuir el capital regulatorio bloqueado por estar financiando al Cliente A, el Banco X puede establecer un Conduit, es decir un Vehículo Especial que emite ABCP.
• — El conduit compra las cuentas a cobrar del Cliente A y emite ABCP para obtener la financiación para el cliente.
• — El Banco X tiene que dar una línea de liquidez contingente al conduit ya que es prácticamente imposible hacer coincidir los vencimientos del papel comercial con los vencimientos de las cuentas a cobrar.
• — El Banco X ha conseguido su propósito de reducir capital regulatorio al sacar fuera de balance la financiación que estaba otorgando al Cliente A.
• — El Cliente A obtiene la financiación del conduit.

El primer ABCP se originó en 1983 por Citibank (“Citrioco LP”) en Estados Unidos. En Europa el primer conduit fue establecido por Barclays (“Sceptre”) a finales de 1992.

Mientras que en sus orígenes los ABCP estaban respaldados por cuentas a cobrar de clientes, con el paso del tiempo, los activos integrantes de los conduit de ABCP han sido cada vez más diversos. Actualmente se pueden observar en las carteras de los conduit activos tan variados como pueden ser bonos de titulización RMBS (Residential Mortgage Backed Securities) y CMBS (Commercial Mortgage Backed Securities, CDO s (Collateralised Debt Obligations), préstamos corporativos, préstamos hipotecarios de alta y de baja calidad, tarjetas de crédito, préstamos para la financiación de compra de coches, etc.

En la siguiente tabla se puede observar la composición del mercado de ABCP de Estados Unidos por tipo de garantía a finales de marzo de 2007:

El mercado de ABCP ha resultado muy afectado por la crisis financiera desencadenada en el verano de 2007, cuyo detonante fue el deterioro de la calidad crediticia de las llamadas hipotecas subprime en Estados Unidos. Cuando las presiones procedentes de los mercados hipotecarios subprime de Estados Unidos se propagaron a otros productos financieros estructurados, vinculados directa o indirectamente a estos mercados, los emisores de ABCP (los conduit) empezaron a experimentar problemas para encontrar inversores dispuestos a comprar estos valores. El problema fundamental recaía en que la exposición de los programas de ABCP a instrumentos financieros relacionados con hipotecas había aumentado con gran rapidez, de forma que los inversores perdieron totalmente la confianza en los ABCP cuando las tensiones causadas por las hipotecas subprime se intensificaron. Y por tanto, las potenciales pérdidas asociadas a los ABCP podían ser significativas.

Como vemos en la Tabla 1, las hipotecas constituían la principal categoría individual de activos de garantía en los programas de ABCP de Estados Unidos. Además de esta exposición directa al mercado hipotecario, los ABCP pueden estar expuestos indirectamente al riesgo del mercado hipotecario a través de los CDO existentes en el activo del conduit.

La siguiente tabla muestra las emisiones de ABCP en Europa desde 2004 a 2008. Se observa una caída importante en el volumen emitido en el año 2008.

En cuanto a la procedencia de los activos que respaldan las emisiones de los ABCP emitidos en Europa, la tabla que se muestra a continuación, con datos a fecha de enero de 2009, muestra que una gran parte proceden de EEUU.

Titulización tradicional vs. ABCP

Teniendo la titulización tradicional y los ABCP bastantes elementos en común, existen suficientes diferencias como para que los ABCP hayan adquirido un nombre propio dentro del mercado de titulización. Las principales diferencias entre la titulización tradicional y los ABCP son:

• 1. El activo de un conduit se renueva y su importe total fluctúa, mientras que el activo de una titulización tradicional tiene un tamaño fijo en la mayoría de los casos.
• 2. El colateral de una titulización tradicional es habitualmente homogéneo. Un conduit que emite ABCP puede tener como colateral distintos tipos de activos.
• 3. En la titulización tradicional es común hacer coincidir los vencimientos, es decir financiar compra de activo a largo plazo con emisiones a largo plazo. En el caso de que los activos sean a corto plazo (por ejemplo cuentas a cobrar) se establece un período en el cual los activos que van venciendo se sustituyen por otros nuevos de iguales características. Este período se llama revolving. En el caso de los conduit, el activo puede ser a largo plazo pero su financiación —los ABCP— tienen un vencimiento a corto plazo. Es decir, que las emisiones de ABCP tienen que ir renovándose constantemente, y de ahí el nombre de programas de emisión de ABCP.
• 4. Los conduits no tienen fijada una fecha para su terminación, mientras que en la titulización tradicional se establece una fecha límite.