Renta fija

Concepto

La mayoría de los activos financieros de deuda proporcionan una renta fija o renta conocida de antemano, ya sea en forma de intereses, de primas, de valor de reembolso, etc. (o en todas estas formas a la vez) y que percibe su tenedor (el inversor inicial u otro inversor que compró posteriormente estos activos) hasta el momento del vencimiento, amortización, conversión o canje de los activos.

Si bien, en los activos de renta fija, lo único fijo que tienen son sus pagos periódicos (cuando los hay), puesto que su precio, en el mercado secundario varía (y por tanto su rentabilidad) principalmente debido a los movimientos de los tipos de interés del mercado y al descuento de expectativas sobre la marcha de la empresa o Gobierno emisor.

Los riesgos de la inversión en renta fija

Los activos de deuda o de renta fija están sometidos a los siguientes riesgos:

• — Riesgo del emisor.
• — Riesgo de las variaciones en los tipos de interés.
• — Riesgo de liquidez.
• — Otros: de tipo de cambio, de inflación y de tipo fiscal.

El riesgo del emisor

El riesgo de que el emisor de un título no pueda hacer frente a sus pagos de ninguna manera o que estos sufran retraso se califica como riesgo de insolvencia, que trata de medir el llamado riesgo de crédito (credit risk). Cada vez más se tiene en cuenta la calidad de crédito del emisor a la hora de invertir en los títulos.

Si una entidad española quiere obtener fuentes de financiación fuera del país, deberá indefectiblemente ser calificada por alguna de las agencias, si quiere que los inversores extranjeros acudan a la emisión.

La valoración del emisor, o de cada una de sus diferentes emisiones, se realiza sobre sus ratios de balance y cuenta de resultados, así como la calidad de su management, trabajando con coeficientes de liquidez, solvencia, cobertura del servicio de la deuda, etc.

Habitualmente, el criterio fundamental empleado para evaluar la solvencia de un emisor suele ser la capacidad que este tiene para obtener beneficios y, en consecuencia, qué poder tiene para afrontar compromisos financieros. Otras veces se califica la solvencia para una emisión concreta que pudiera ofrecer garantías adicionales, bien por las ofrecidas por el emisor, bien por el marco legal que las protege. Así por ejemplo, la primera emisión de Caja Madrid de cédulas hipotecarias en el ámbito europeo, en octubre de 1999 recibió la máxima calificación crediticia de Moody´s con Aaa (triple A), ya que aunque el emisor tenía una menor calificación Aa2, la regulación favorable para los tenedores de estos bonos, que les permite tener prioridad sobre toda la cartera hipotecaria de la entidad por encima de los demás deudores en caso de insolvencia, posibilitó la obtención de dicha nota.

Las agencias de rating independientes con más prestigio son Moody´s, Standard & Poor´s y Fitch.

Estas agencias utilizan en sus calificaciones escalas de letras combinadas y números, según la solvencia de las entidades o emisiones evaluadas (cuyo origen se remonta a la escala de calibración y calificación de la calidad de los huevos en las granjas americanas).

• — Por ejemplo, Moody´s emplea una escala para analizar la solvencia a largo plazo, que va desde "Aaa" como nota más alta, pasando al segundo escalón o "notch" de "Aa1", "Aa2", hasta "C", entidades con el grado más bajo de solvencia.
• — Standard & Poor´s clasifica las emisiones en una escala similar que va desde "AAA", concedido a empresas y organismos con la máxima solvencia, hasta "D", para las compañías en situación de impago. La deuda con rating "BB", "B", "CCC" se califica de características altamente especulativa, los denominados bonos basura junk bonds.

El riesgo de la variación de los tipos de interés

Básicamente se puede decir que los factores que influyen en el precio de un bono son:

• — Los tipos de interés del mercado.
• — El vencimiento.
• — El cupón o intereses en general.

El análisis de la variación del precio de los activos de renta fija basándose en los anteriores parámetros trata de describir el llamado riesgo de tipos de interés o de mercado (market risk).

En concreto, existe una relación inversa entre tipos de interés y precio del mercado:

• — Si los tipos de interés suben: las nuevas emisiones de renta fija en el mercado primario, deberán aumentar sus tipos de emisión y los cambios en el mercado de renta fija ya emitida bajará.
• — Si los tipos de interés bajan: las nuevas emisiones saldrán con menores tipos y los cambios de los valores de renta fija subirán en su cotización.
• — Además, los cambios de valor no son proporcionales, el efecto de una caída de tipos no es igual que el de una subida. Este hecho se explica por la llamada convexidad de la curva de precios en relación con los tipos de mercado.

EJEMPLO: VARIACIÓN DEL PRECIO POR EL TIPO DE INTERÉS

Una empresa emite una serie de bonos en el mercado a diez años con un cupón del 10 % y amortización a la par (al 100 %). Si los tipos de mercado en el momento de la emisión están al 10 % para el mismo plazo, ¿cuál es su precio?

Tipos al 10 %:

Si los tipos suben al 12 %, el precio caerá:

La lógica del mercado para que el precio baje es muy simple: si un inversor no tuviera inmovilizada su inversión en el bono, podría obtener una rentabilidad superior adquiriendo otros bonos que en este momento ofrecen un interés del 12 %. El precio del bono debe ser menor, de modo que al pagar un precio menor, la contraprestación recibida se ajuste a la rentabilidad del mercado, esto es al 12 %.

Si los tipos caen al 8 %, el precio subirá:

El título se debe revalorizar ya que ofrece una mayor rentabilidad que el mercado.

Por otro lado se observa que el cambio de valor por una subida y bajada de tipos no es proporcional.

Fuente: Elaboración propia

Los cambios que se producen en los tipos de interés en el día a día no suelen ser tan dramáticos como los indicados en el ejemplo. Es así que la repercusión en el precio de un bono se suele indicar en puntos básicos (basic points, o en la jerga española de los mercados "pipos"), correspondiendo cada punto a una centésima parte de un punto porcentual. Si un bono sube su precio de 93,50 a 93,65 se dirá que subió 15 puntos básicos; es decir, un 0,15 %.

Por otro lado, el efecto de una variación de tipos sobre el precio de un bono será mayor cuanto mayor sea la vida que le quede al bono para amortizarse.

Con el paso del tiempo, se acorta la vida del bono y el precio de este se irá acercando al precio de reembolso.

EJEMPLO: EFECTO DEL VENCIMIENTO EN EL PRECIO DE UN BONO

Si se supone que al bono del ejemplo anterior le quedan 5 años para su amortización. Su valor con un tipo del 12 % será:

En otras palabras, ante cambios en los tipos de interés del mercado, el efecto en el precio del bono será mayor cuanto mayor sea la vida del título.

EJEMPLO: EFECTO DEL CUPÓN EN EL PRECIO DE UN BONO

Supongamos el bono del ejemplo, pero con un cupón del 11 % y que los tipos suben al 13 %:

En el anterior ejemplo una subida del 2 % de tipos frente al cupón suponía una disminución del valor de 11,30.

Cuanto mayor sea el importe o el tipo de interés de los cupones, menores serán los efectos de las variaciones de tipos, ya que los pagos fluyen a los inversores más rápidamente y estos los puede invertir a tipos de mercado.

El riesgo de liquidez

El riesgo de liquidez de los activos de deuda u obligaciones hace referencia al grado de facilidad que existe para comprar o vender los bonos emitidos en un mercado secundario. El grado de liquidez, por tanto, dependerá del número de títulos emitidos, sea por el Estado o por la empresa, y el número de inversores, sean profesionales y particulares, que posean tales títulos.

Las emisiones de deuda pública estatal de países desarrollados suele gozar de elevada liquidez ya que estos son los bonos de referencia en el mercado de renta fija y, además, se negocian en mercados secundarios muy líquidos. Sin embargo, los bonos emitidos por empresas públicas o privadas suelen gozar de menor liquidez en los mercados secundarios pues se suele tratar de emisiones más reducidas que las realizadas por los estados. Y por tanto, cuanto menor sea la dimensión de la empresa suele ser menor la emisión y la emisión goza de menor liquidez.

En consecuencia, a menor liquidez mayor es el riesgo de no poder vender los títulos o deshacer posiciones en el mercado sin sufrir perdidas ante acontecimientos determinados o decisiones de los inversores o gestores.