I. CONCEPTO
El Project Finance es una técnica o mecanismo de financiación de inversiones cuyo fundamento es la capacidad del proyecto para generar flujos de caja positivos y no la solidez y solvencia de los patrocinadores, que son quienes proponen la idea de negocio que constituye el proyecto que hay que financiar. Por tanto, la financiación del proyecto no depende tanto del valor de los activos que los patrocinadores están dispuestos a poner como garantía del proyecto, como de la capacidad del proyecto para pagar de la deuda contraída y remunerar el capital invertido.
De esta forma, podrían citarse los siguientes rasgos distintivos de un Project Finance:
- - El deudor es una sociedad creada por los patrocinadores específicamente para desarrollar el proyecto (The Special Purpose Vehicle, SPV). Esta entidad es financiera y jurídicamente independiente del patrocinador.
- - Los prestamistas aportan los recursos ajenos siendo su única garantía los flujos de caja y los activos del proyecto.
- - Los riesgos del proyecto se asignan de manera equitativa entre todas las partes que participan en la transacción, con el objetivo de conseguir una mejor gestión y control de los mismos.
- - Los flujos de efectivo generados deben ser suficientes para cubrir los gastos operativos y devolver el capital e intereses de la deuda. Dado que este es el destino prioritario de los flujos de tesorería, sólo los fondos residuales que quedan después pueden destinarse al pago de dividendos a los patrocinadores.
II. POR QUÉ SE UTILIZA UN PROJECT FINANCE PARA FINANCIAR UN PROYECTO
Un patrocinador puede optar por financiar un nuevo proyecto con dos alternativas:
- - Financiar el proyecto "On balance sheet". Esta alternativa implica que los patrocinadores usan todos los activos y los flujos de efectivo de la empresa existente para garantizar los fondos proporcionados por los prestamistas. Si el proyecto no tiene éxito, todos los activos y los flujos de efectivo del patrocinador servirán como fuente a los acreedores.
- - Financiar el proyecto "Of balance sheet". En esta alternativa, el proyecto es desarrollado por nueva entidad y es financiado a través de un Project Finance. Si el proyecto no tiene éxito, los acreedores no tienen derecho sobre los activos del patrocinador. Esta opción suele ser mucho más costosa que la anterior ya que, por un lado, los diferentes asesores necesitan tiempo para evaluar el proyecto y negociar los términos del contrato. Por otro lado, el coste de la supervisión del proceso del proyecto es muy alto. Por último, los prestamistas esperan una compensación por el mayor riesgo en que incurren.
Si bien la financiación a través de un Project Finance puede ser más costosa, ofrece una serie de ventajas tales como:
- - El Project Finance permite la asignación de riesgos entre los participantes en la transacción. De esta forma, el proyecto puede soportar un ratio de endeudamiento superior al que podría soportar en otras circunstancias. Esto tiene un importante impacto sobre el retorno de la inversión para los patrocinadores.
- - La financiación llevada a cabo por la empresa de forma tradicional, suele requerir la prestación de garantías, muchas veces a través de los propios activos de los patrocinadores. En las operaciones de Project Finance, las garantías sobre los préstamos se afectan únicamente a los activos relacionados con el proyecto de inversión. De esta forma, los activos de los patrocinadores pueden garantizar, en caso de que sea necesario, financiación adicional.
- - La realización de un proyecto a través de un Project Finance reduce el riesgo de los inversores.
III. QUIÉNES SON LOS PATROCINADORES DE UN PROJECT FINANCE
Se pueden distinguir cuatro tipos de patrocinadores, cada uno de los cuales persigue un objetivo claro, que suele diferir según el tipo de patrocinador. En resumen:
- - Patrocinadores industriales, para los que la iniciativa suele estar relacionada con su negocio principal ("Core Business").
- - Patrocinadores Públicos, ya sea el Gobierno Central, los Gobiernos Regionales, Locales o los Municipios, cuyos objetivos se centran en el bienestar social.
- - Contratista y/o patrocinadores, que desarrollan, construyen o hacen funcionar el proyecto y están interesados en participar en la iniciativa aportando capital y/o deuda subordinada.
- - Inversores puramente financieros, que actúan como patrocinadores invirtiendo dinero con el único objetivo de invertir en proyectos que les otorguen una alta rentabilidad.
IV. CARACTERÍSTICAS DE UN PROJECT FINANCE
Un Project Finance se puede ver como una red contractual que gira en torno al SPV. Cada entidad establece los contratos con la SPV que se refieren a fases específicas o partes del proyecto. El acuerdo tiene éxito cuando todos los intereses de las partes (aunque no siempre totalmente compatibles) se cumplen al mismo tiempo. Cada contrato, a su vez, puede incluir la subcontratación con terceros y la prestación de garantías colaterales.
Cada participante en un Project Finance puede tener diversas funciones. Por ejemplo, el contratista puede ser promotor, constructor y operador del proyecto, ya sea solo o en una empresa conjunta con los demás. Los bancos pueden ser los patrocinadores y prestamistas de forma simultánea.
El hecho de que sólo unos pocos jugadores participen desarrollando cada uno diferentes roles es muy habitual. De hecho, el principal interés de los patrocinadores es que el proyecto genere flujos de caja positivos. Al jugar muchos papeles diferentes, se beneficiarán de mayores flujos tanto en términos de ingresos más altos, como de costes más bajos.
V. LOS PROJECT FINANCE COMO TÉCNICA DE GESTIÓN DE RIESGOS
El riesgo es un factor crucial en el Project Finance, ya que es responsable de los cambios inesperados en la capacidad del proyecto para pagar los gastos operativos, la deuda y los dividendos a los accionistas. Los flujos de efectivo que se espera obtener pueden verse afectados por el riesgo y si el riesgo no ha sido anticipado y adecuadamente cubierto puede generar un déficit de caja. Finalmente, si los flujos de caja no son suficientes para pagar a los acreedores, el proyecto estará técnicamente quebrado.
El proceso de gestión de riesgos es crucial en un Project Finance. Este proceso se basa en la identificación y en el análisis de los riesgos.
1. Identificación del riesgo
Los riesgos deben ser identificados a fin de determinar el impacto que tienen o pueden tener en los flujos de efectivo del proyecto.
Los riesgos de un Project Finance pueden asociarse a las diferentes fases de su ciclo de vida:
- a) Riesgos asociados a la fase de construcción.
Esta fase, hasta el inicio de las operaciones, incluye la construcción de las instalaciones del proyecto. Estos riesgos deben ser evaluados cuidadosamente, ya que surgen al comienzo del proyecto y por tanto, antes de que se generen flujos de caja positivos. Los principales riesgos se refieren a la planificación de la actividad, a aspectos tecnológicos y a la construcción.
- b) Riesgos asociados a la fase operativa.
Los principales riesgos en esta fase incluyen el abastecimiento de los inputs necesarios para llevar a cabo el proyecto, riesgos operacionales relacionados generalmente con el rendimiento de las instalaciones en comparación con los estándares del proyecto y los riesgos de mercado relacionados con la venta de los productos y servicios. Estos riesgos son tan importantes como los riesgos a que se enfrenta el proyecto durante su fase de construcción ya que su presencia puede causar una reducción de los flujos de efectivo generados por el proyecto durante su vida económica. Si los flujos de efectivo son más bajos que los esperados, los prestamistas y patrocinadores pueden encontrar dificultades para obtener la devolución de sus aportaciones o para alcanzar la tase interna de retorno esperada.
- c) Riesgos comunes a ambas fases.
Estos riesgos son los que pueden surgir durante la vida del proyecto, si bien pueden afectar al mismo con diferente intensidad dependiendo de la fase en que se manifiesten. Muchos riesgos comunes a ambas fases se refieren a la variación de variables macroeconómicas y financieras tales como tasas de interés, tipos de cambio y la tasa de inflación, sobre los niveles planificados y previstos en el proyecto. Otros riesgos comunes a ambas fases se refieren al medio ambiente, a los riesgos regulatorios, a riesgos legales.
2. Gestión de riesgos
La mayor parte del tiempo asignado para el diseño del proyecto suele dedicarse a analizar todos los posibles riesgos a que puede enfrentarse el proyecto. Se trata de analizar las soluciones que se pueden utilizar para limitar el impacto de cada riesgo o para eliminarlo.
Hay diversas estrategias que permiten mitigar el impacto de los diferentes riesgos:
- a) Retener el riesgo en la propia empresa.
Se considera que la asignación de riesgos a terceros es una alternativa demasiado costosa en comparación con los efectos que pueden causar dichos riesgos. En este caso, la empresa, por lo general, trata de aplicar procedimientos internos para el control y la prevención de los riesgos.
- b) Transferir el riesgo a uno de los participantes en el proyecto.
Esta estrategia es la piedra angular del diseño de un Project Finance y suele implementarse a través de la labor que realizan los asesores jurídicos de los patrocinadores y prestamistas. Se trata de utilizar los principales contratos del Project Finance que asignan derechos y obligaciones al SPV y sus contrapartes como un instrumento eficaz de gestión de riesgos. Si cada entidad tiene que hacerse cargo del coste del riesgo, será la mejor manera de gestionarlo y controlarlo. De esta manera, cada parte tiene el incentivo para respetar el acuerdo inicial con el fin de evitar los efectos negativos originados por la aparición del riesgo en cuestión. Si un riesgo se plantea y se ha asignado a un tercero, éste se hará cargo del coste del riesgo sin afectar al SPV o a sus prestamistas.
- c) Transferir el riesgo a profesionales en la gestión de riesgos.
Algunos riesgos son tan remotos o tan difíciles de abordar que cualquiera de las entidades que participan en el Project Finance no pueden correr con ellos. Las Compañías de Seguros están en la mejor posición para cubrir estos riesgos a cambio del pago de una prima de seguro. Las aseguradoras pueden cubrir estos riesgos pues gestionan grandes carteras donde la probabilidad de aparición conjunta de todos los riesgos en la misma cartera y al mismo tiempo es muy baja.
VI. EL PAPEL DE LOS ASESORES EN EL PROJECT FINANCE
1. El papel de los asesores jurídicos
Los asesores legales desempeñan un papel muy importante en un Project Finance debido al gran número y la variedad de tareas que realizan y a su importancia en la estructuración global del proyecto. Suelen ser nombrados por los patrocinadores y sus tareas cubren todo el proceso de estructuración del acuerdo. La profesionalidad y el prestigio de las firmas de abogados que participan en la estructuración del proyecto son esenciales para el éxito del mismo. Los asesores jurídicos tratan de garantizar la percepción de los flujos de efectivo esperados, articulando un sistema contractual que otorgue una expectativa fiable sobre la realización efectiva de los ingresos previstos para el proyecto y su distribución, tal y como se haya planeado en el modelo financiero.
2. El papel de los asesores técnicos independientes
Una de las áreas más críticas cuando se diseña un Project Finance son los aspectos técnicos. Los prestamistas necesitan un profesional especializado para ayudarles a evaluar la oferta y decidir si la apoyan o no. Los aspectos técnicos también son importantes para los patrocinadores y sus abogados cuando se están instrumentalizando los aspectos legales y financieros del proyecto. El asesor independiente desempeña un papel muy importante y se le pide expresar una opinión en cuanto a la viabilidad técnica del proyecto. Las actividades más significativas que deben realizar los asesores técnicos independientes pueden resumirse en: (i) la preparación y presentación de informes de due diligence, (ii) la supervisión y realización del proyecto de ingeniería y construcción, (iii) el asesoramiento durante la construcción de las instalaciones, (iv) operaciones de control y gestión.
3. El papel de los asesores de seguros y compañías de seguros
Desde el punto de vista de un banco o de un inversor, los planes de seguro establecidos para mitigar los riesgos pueden ser determinantes a la hora de evaluar la rentabilidad del proyecto y, en algunos casos, pueden ser incluso indispensables. La capacidad de los asesores de seguros que participan en el análisis de los aspectos asegurables del proyecto es esencial para el resultado positivo del proyecto en sí. La capacidad para establecer una cobertura de seguros a nivel nacional e internacional también es fundamental. Los programas de seguros representan una forma de reparto de los riesgos asociados con el proyecto de la manera más adecuada en función del tipo de proyecto de que se trate. La estructuración de un acuerdo incluye la tarea de dividir y asignar los riesgos entre todas las partes implicadas en el proyecto. Esta asignación de riesgos debe basarse en un análisis de la posibilidad efectiva que cada una de las partes tiene para negociar un seguro que las permita cubrir adecuadamente los riesgos asignados.