Pot Deal

Concepto

En la segunda mitad de los años noventa, los bancos de inversión norteamericanos detectaron el arbitraje que realizaban numerosos brókers en el mercado doméstico cuando se sindicaban las emisiones de bonos de los grandes emisores. El procedimiento era sencillo, puesto que estos brókers entraban en el último escalón de la sindicación, pero se podían llevar entre un 0,20 % y un 0,30 % de comisión sobre la cantidad que aseguraban. Teóricamente estos brókers tenían inversores finales que adquirían los mismos, bien a la par, bien con una comisión inferior (por ejemplo, del 0,10 % o del 0,15 %), pero esta información era desconocida para las entidades que lideraban la operación.

El problema surgía cuando los bonos se admitían a cotización y una enorme cantidad de títulos salían al mercado secundario en el primer día de cotización, teniendo que ser adquiridos por los directores de la operación, con el fin de estabilizar la citada cotización. Era evidente que estos brókers lo que habían estado haciendo era tomar posiciones por cuenta propia con el objetivo de llevarse la comisión de colocación, y no tenían ningún inversor final detrás.

Los grandes bancos de inversión se dieron cuenta de ello e incorporaron un nuevo sistema de sindicación conocido como “pot deal”, según el cual tenían derecho a apartar total o parcialmente un porcentaje de los bonos emitidos, los cuales quedaban a su discreción para adjudicarlos a aquellos colocadores o inversores institucionales que ellos decidieran, y ello previo conocimiento del nombre del inversor final, que debía ser aportado por el colocador si es que quería recibir los bonos y la comisión de colocación y, en su caso, de aseguramiento. En dos o tres años, el mercado estadounidense asumió el modelo, y pasó a ser algo habitual en el mercado doméstico. Posteriormente, el modelo se exportó a la banca de inversiones europea.

Desde entonces, esta modalidad ha sido asumida por los mercados financieros internacionales de emisión, tanto de renta fija como de renta variable, y, dependiendo del tamaño de la emisión, así será el tamaño del “pot deal”. Obviamente, en salidas a bolsa de acciones o en emisión de bonos de elevada calificación, el liderar una emisión de estas características puede suponer unos beneficios muy significativos para los directores de la operación, ya que retienen en su poder unos paquetes de acciones o bonos que están sobre demandados, y que pueden colocar sin comisión, o incluso por encima de par, a inversores institucionales, es decir, a fondos de inversión, fondos de pensiones o compañías de seguros.

El procedimiento operativo durante el período de suscripción se basa en la modalidad de “book building”, según la cual, los directores de la operación reciben las reservas de suscripción de títulos de los diferentes colocadores, aseguradores y, en su caso, de inversores institucionales directos, que desean comprar los títulos. En una primera etapa, y en función de las reservas, se fijará el precio definitivo de emisión, dentro de un intervalo de precios previamente prefijado en el folleto explicativo de la emisión. Fijado el precio final, los directores de la operación deben decidir el procedimiento de adjudicación de los títulos, ya que es muy posible que puedan tener una demanda dos o tres veces superior al volumen previsto para la emisión por parte del emisor.

Como es lógico, los directores de la emisión, cuando se ha producido la sobredemanda, lo que harán será retener una parte de la emisión y dejarla fuera del procedimiento de prorrateo que deberán realizar para adjudicar las tranchas definitivas a los demandantes. En algunas ocasiones, el procedimiento de adjudicación puede ser discrecional, es decir, no se realiza un prorrateo en sentido estricto, sino que se atienden compromisos previos con inversores o colocadores, o simplemente se considera una preferencia temporal en función de cuándo se produjo la solicitud de suscripción.

Habitualmente, los directores, en una operación de éxito, retienen el “pot deal” hasta el primer día de admisión a cotización de los nuevos títulos, para así colocarlos a los demandantes que habían recibido menos títulos por el prorrateo, o bien se habían quedado fuera, aunque en este caso, se trataría de una operación de mercado secundario.